Sijoitustutkimusyhtiö Standard & Poor’s ilmoitti 26. tammikuuta 2010, että nimisijoittaja Warren Buffettin yhtiö Berkshire Hathaway liittyisi S&P 500 -osakeindeksiin. Berkshiren kurssi nousi kahdeksalla dollarilla 76 dollariin muutamassa päivässä. Lisäsikö S&P:n ilmoitus siis Berkshiren todellista arvoa 12 prosentilla? Ainakin Warren Buffett vastaisi: ei.
Sen sijaan ilmoituksesta saattoi päätellä, että pian kaikki S&P 500 -indeksiä mukailevat sijoittajat tulisivat ostamaan Berkshireä. Hedge-rahastot ja aktiiviset kaupankävijät kiirehtivät hyödyntämään tilaisuutta ja hinta nousi. Kun Berkshire liittyi indeksiin 12. helmikuuta, indeksirahastot hankkivat tunnollisesti 20 miljardin dollarin arvosta Berkshireä. 12 prosentin preemion vuoksi indeksisijoittajille aiheutui pyöreästi kahden miljardin dollarin lasku.
Vastaavia tapauksia on jatkuvasti. Indeksisijoittajat häviävät myös, kun yhtiön osake poistuu indeksistä: treidaajat alkavat myydä osaketta ennen poistumispäivämäärää, jolloin indeksisijoittaja saa osakkeista alemman hinnan kuin ilman tätä indeksin kierrosta aiheutuvaa kulua (index turnover cost).
Tappiot jopa 1,8 prosenttia
New Yorkin yliopiston professori Antti Petäjistö on laskenut kylmiä numeroita ilmiön hinnasta sijoittajille. Hän arvioi Russellin pienyhtiöindeksin kärsineen indeksin kaupankäynnistä 0,38–0,77 prosentin vuosittaiset kustannukset 1990–2005. S&P 500:n tuotto kärsi 0,21–0,28 prosenttia vuodessa. Tutkijat Honghui Chen, Gregory Noronha ja Vijay Singal arvioivat vuonna 2005 Russell 2000 –indeksille aiheutuneen 1,3–1,84 prosentin ja S&P 500:lle 0,03–0,12 prosentin kulut.
Ero on merkittävä: 0,3 prosentin tuoton menetys 9 prosentin vuosituotosta tarkoittaa, että 30 vuodessa jää tuotossa jälkeen kahdeksan prosenttia. Kahden prosentin menetys tarkoittaisi, että 47 prosenttia tuotoista haihtuu ilmaan.
Indeksisijoittajan on siis mahdollista lyödä seuraamansa indeksi vain joustamalla hieman osto- ja myyntiajankohdista. Se on yksi sijoittajan harvoista ”ilmaisista lounaista”.
Tulosten testaus
Testasimme tutkijoiden tuloksia karkeilla mittareilla. Arvioimme useita indeksejä Dow Jonesilta, Morningstarilta, MSCI:lta, Russellilta, S&P:ltä ja Wilshireltä. Indeksit kuvasivat Yhdysvaltain osakemarkkinoita. Mittarina käytettiin alfaa eli ylituottoa, josta oli puhdistettu neljän tuottoon tunnetun faktorin – markkinariskin, yhtiökoon, arvo/kasvutekijän ja momentumin – vaikutukset.
Indeksin synnyttämä alfa oli tilastollisesti nolla kaikilla paitsi kahdella: Russell 2000:lla ja Morningstarin Small Cap -indeksillä. Russell 2000 indeksi jäi vuosina 1992–2010 kuukausittain markkinan todelliselle tuotolle 0,33 prosenttia . Se on suuri tappio. Morningstarin pienyhtiöindeksi menetti kuukautta kohden 0,17 prosenttia. Syynä lienee, että indeksi myy samoja osakkeita kuin Russellin indeksi, mutta usein hieman myöhemmin.
S&P 500:n tuotto ei eronnut tilastollisesti merkittävästi indeksiosakkeiden tuotosta. Testimme oli liian karkea löytämään tutkijoiden huomaamaa ilmiötä.
Miten välttää pahimmat sudenkuopat?
Markkinoille tulee jatkuvasti uusia indeksejä. Sijoittajien ei kannata luulla, että indeksinrakentajat olisivat kovin huolissaan indeksin jäsenten muuttumisen aiheuttamista kuluista. Eihän niiden kannata pitää aiheesta melua, onhan niiden etuna että mahdollisimman suuri rahasumma seuraa omaa indeksiä.
Mikä varoittaa sijoittajaa?
1) Kun indeksiin on sidottuna suuri määrä pääomaa, se kärsii tästä ilmiöstä väistämättä.
2) Vaaran merkkinä on myös, jos indeksin osakkeet vaihtuvat taajaan.
3) Indeksin osakkeiden likviditeetti on heikko. Pienissä yhtiöissä hintaero saattaa muuttua tuntuvaksi.
Osakkeiden vaihtumisesta aiheutuvat kulut voi sivuuttaa ostamalla markkinan kaikkiinosakkeisiin sijoittavaa indeksirahastoa. Jos taas omistaa jo indeksirahaston kautta osan markkinasta, voi hankkia toista indeksirahastoa, joka täydentää salkun koko markkinan levyiseksi. Indeksirahastojen omistajien kannattaa ylipäänsä harkita vähemmän käytettyjä indeksejä.
Jos oma indeksirahasto tekee nyt mieli myydä, kannattaa laskea tarkkaan. Muutoksista aiheutuvat kaupankäyntikulut ja verot voivat viedä operaation hyödyt. Erityisen tarkkana kannattaa olla, jos omistaa vähän vaihdettua etf-rahastoja. Niiden spredit voivat nousta korkeiksi.
Nämä löydökset eivät vähennä indeksisijoittamisen arvoa verrattuna aktiiviseen salkunhoitoon, vaan päinvastoin. Jos aktiiviset salkunhoitajat häviävät jo nyt indekseilleen, tulokset kertovat niiden jäävän todelliselle markkinatuotolle vielä enemmän.
