Omaisuudenhoitoalalla panostetaan paljon osaavien salkunhoitajien löytämiseen. Täytyisi löytää ammattilaisia, jotka pystyvät kerryttämään sijoituksille vertailuindeksiä parempaa tuottoa.
Taito ei kuitenkaan yksin riitä, kuten sijoittajat joutuivat toteamaan vuonna 2014, jona useimpien aktiivisten salkunhoitajien tulokset jäivät markkinoille. Taidon ohella täytyy olla tilaisuuksia käyttää sitä, eikä vuonna 2014 sellaista tarjoutunut.
Kaavio kertoo kuinka suuri osa koko markkinaan sijoittavista rahastoista löi S&P 500 -indeksin Yhdysvalloissa.
”Aivan kuin olisit koripallojoukkueen tähtipelaaja, mutta sinua istutettaisiin vaihtopenkillä. Et pääse vaikuttamaan pelin kulkuun, vaikka oletkin hyvä. Osaamisesta ei ole hyötyä, ellei saa tilaisuutta näyttää sitä”, sanoo Credit Suissen tutkija, globaalien markkinoiden strategi Michael Mauboussin, joka puhui äskettäin Morningstarin Pan-European Institutional Conference -tapahtumassa Amsterdamissa.
Mauboussin ja Credit Suissen strategisti Dan Callahan tarkastelevat äskettäisessä tutkimusartikkelissaan osakemarkkinoiden historiaa 45 vuoden ajalta. He haluavat tunnistaa, millaiset ympäristöt ovat suosineet aktiivisia salkunhoitajia.
Aktiivisilla ylipaino pienissä
Aktiivisissa rahastoissa painottuvat yleensä pienten ja keskisuurten yhtiöiden osakkeen indeksiä enemmän. Se on lähes luonnonlaki, sillä indeksit on rakennettu markkina-arvopainojen perusteella, jolloin isoimmat yhtiöt saavat suurimman painon.
Vuonna 2014 suurten yhtiöiden osakkeet päihittivät pk-yritykset useimmilla markkinoilla reilusti. Erityisesti rahaa meni suuryhtiöihin, jotka maksavat säännöllisesti kunnon osinkoa. Mauboussinin laskelmien mukaan Yhdysvalloissa suuryhtiöiden osakkeet peittosivat pienemmät suurimmalla marginaalilla vuoden 1988 jälkeen.
Toinen edellytys aktiivisten salkunhoitajien onnistumiselle on osaketuoton hajonta. Vuonna 2014 hajonta oli kuitenkin Yhdysvaltain osakemarkkinoilla alhaisimmalla tasollaan lähes 25 vuoteen.
Suuri hajonta ei ole sidoksissa osakemarkkinoiden keskituottoon, pikemminkin päinvastoin: Mauboussinin ja Callahanin tarkastelemalla 45 vuoden jaksolla aktiiviset salkunhoitajat pärjäsivät parhaimmin 1970- ja 2000-luvulla, vaikka osakkeista sai parhaan tuoton 1980- ja 1990-luvuilla.
Mikä on passiivisten rooli?
Kiivasta väittelyä on käyty myös siitä, mikä rooli passiivisen sijoittamisen kasvulla on ollut aktiivisten salkunhoitajien vaikeuksissa. Mauboussinin mielestä väitteessä voi olla perää, mutta on liian varhaista ottaa vahvasti kantaa puolesta tai vastaan.
Olennaista on, että markkinoilla on aina tehottomuuden pesäkkeitä, joita hyödyntämällä aktiiviset salkunhoitajat voivat tehdä hyvän tilin.
1) Markkinat ajautuvat kauas tehokkuudesta silloin, kun sijoittajat käyvät liian optimistisiksi tai pessimistisiksi. Arvostukset seilaavat reilusti käypien arvon ylä- tai alapuolella.
2) Kun yksityishenkilöt rynnivät osakemarkkinoille kuten 1990-luvun lopulla, ammattitaitoiset salkunhoitajat voivat tahkota voittoa heidän kokemattomuudellaan. Tästä on tutkimustietoa esimerkiksi Taiwanista.
3) Tehottomuutta syntyy myös tilanteissa, joissa sijoittajien motivaatio ei ole suoraan tuotto. Esimerkiksi pienen yrityksen irrotessa isommasta (spin off) suuret sijoittajat jättävät mahdollisuuden käyttämättä, koska irronnut yhtiö on esimerkiksi liian pieni. Toinen vastaava tehottomuuden lähde liittyy lyhyeksimyynnistä aiheutuviin "margin calleihin", kun hedge-rahastot joutuvat purkamaan positioitaan saadakseen rahaa vakuuksiin tai lainojen takaisinmaksuun.
Kannattaako aktiivisiin sijoittaa?
Mauboussin arvelee, että yksittäisille sijoittajille aktiiviset rahastot ovat edelleen houkutteleva kohde, mutta salkunhoitajan valintaan täytyy paneutua. Martijn Cremersin ja Antti Petäjistön aktiivista osuutta koskevan tutkimuksen mukaisesti Mauboussin kannustaa sijoittajia etsimään aidosti aktiivisia rahastoja, jotka poikkeavat reilusti vertailuindeksistään osakkeiden valinnan suhteen. Teoksessaan ”The Success Equation” esittelemänsä tutkimuksen mukaan Mauboussin uskoo, että tällaisilla rahastoilla on parhain mahdollisuus pärjätä kustannusten jälkeen.
Mauboussin suosisi rahastoja, joilla on korkea aktiiviosuus, mutta maltillinen tai matala tracking error, kuten Cremers ja Petäjistökin. Näin salkunhoitaja pyrkii hyödyntämään erityisesti osaamistaan osakepoiminnassa (mistä active share kertoo), eikä niinkään makro- tai sektorinäkemyksestään (mistä tracking error kertoo).
On kuitenkin otettava huomioon, että vaikka aktiivisimmat salkunhoitajat saattavat ylittää vertailuarvon ryhmänä, keskinäinen hajonta on suurta: salkunhoitajien joukossa on erittäin hyviä ja erittäin huonoja. Sijoittajien täytyy tehdä kotiläksynsä ja olla kärsivällisiä.
